La flexibilización cuantitativa corre el riesgo de generar sus propios ciclos de auge y caída y, por lo tanto, puede verse como un ejemplo de inestabilidad financiera creada por el Estado. Los gobiernos deben abandonar ahora la ficción de que los bancos centrales crean dinero independientemente del gobierno y deben gastar ellos mismos el dinero creado a petición suya.

LONDRES – Entre todo el debate sobre cuándo y cómo poner fin o revertir la flexibilización cuantitativa (FC), casi nunca se aborda la pregunta de por qué las masivas compras de bonos por parte de los bancos centrales en Europa y Estados Unidos desde el 2009 han tenido tan pocos efectos sobre el nivel general de precios.

Entre el 2009 y el 2019, el Banco de Inglaterra (BOE)  inyectó 425,000 millones de libras (588,000 millones de dólares) –cerca de un 22.5% del PIB del Reino Unido en 2012- a la economía británica, con el objetivo de elevar la inflación a la meta de mediano plazo que le había sido mandatada, a un 2%, desde un índice de apenas un 1.1% en el 2009. Pero tras 10 años de flexibilización cuantitativa, la inflación seguía estando por debajo del nivel del 2009, a pesar de que los precios de la vivienda y el mercado accionario estaban en pleno auge y que el crecimiento del PIB no había recuperado su tasa de tendencia anterior a la crisis.

Desde el comienzo de la pandemia de Covid-19, en marzo del 2020, el BOE ha comprado bonos adicionales del gobierno británico equivalentes a 450,000 millones de libras, llevando el total a 875,000 millones, o un 40% del PIB actual. Los efectos sobre la inflación y el producto de esta segunda ronda de FC todavía están por verse, pero los precios de los activos han seguido aumentando marcadamente.

Una generalización plausible es que el aumento de la cantidad de dinero mediante la Flexibilización Cuantitativa da un impulso temporal a los precios de las viviendas y a los valores financieros, beneficiando así enormemente a los titulares de esos activos. Una pequeña proporción aumentó los débiles flujos de riqueza hacia la economía real, pero la mayor parte simplemente circula dentro del sistema financiero.

El argumento keynesiano estándar, derivado de la Teoría General de John Maynard Keynes, es que todo colapso económico, cualquiera que sea su causa, lleva a un gran aumento de la acumulación de efectivo. El dinero se va a las reservas, el ahorro sube y el gasto baja. Por esta razón Keynes planteaba que el estímulo económico después de un colapso debería centrarse en políticas fiscales más que en monetarias. El gobierno ha de ser el “agente de gasto de último recurso” para asegurar que el nuevo circulante se destine a la producción en lugar de ser acumulado.

Pero en su Tratado sobre el Dinero, Keynes hizo un análisis más realista centrado en la “demanda especulativa de dinero”. Durante una aguda desaceleración económica, argumentó, el dinero no necesariamente es acumulado, sino que fluye desde la circulación “industrial” a una “financiera”. El dinero de la circulación industrial sustenta los procesos normales de producción, pero en la circulación financiera se usa para “el negocio de sostener e intercambiar títulos de riqueza ya existentes, incluidas las transacciones de bolsa de valores y del mercado de dinero”. Las depresiones se caracterizan por una transferencia de dinero desde la circulación industrial a la financiera, es decir, de la inversión a la especulación.

En consecuencia, la razón de que la FC haya tenido tan poco efecto sobre el nivel general de precios puede ser que gran parte del nuevo dinero esté alimentando la especulación de activos, creando así burbujas financieras, mientras que los precios y la producción como un todo se han mantenido estables.

Una implicación de esto es que la FC genera sus propios ciclos de auge y caída. A diferencia de los keynesianos ortodoxos, que pensaban que las crisis eran causadas por factores externos, el economista Hyman Minsky pensaba que el sistema económico podía generar crisis por su propia dinámica interna y que los préstamos bancarios pasan por tres etapas degenerativas, que calificó como de cobertura (hedge), especulación y Ponzi.

Al principio, el ingreso del prestatario ha de bastar para pagar el importe principal y los intereses del préstamo. Luego, tiene que ser lo suficientemente alto como para pagar solo los intereses. Y en la etapa final, las finanzas sencillamente se convierten en una apuesta de que los precios de los activos aumenten lo suficiente como para cubrir el préstamo. Cuando el inevitable retroceso de los precios de los activos produce una caída, se esfuma al aumento del valor del dinero impreso, arrastrando consigo a la economía real.

Así, Minsky ve la FC como un ejemplo de inestabilidad financiera creada por el estado. Hoy ya hay signos evidentes de excesos del mercado hipotecario. Los precios de las viviendas en el Reino Unido se elevaron un 10.2% en el año hasta marzo del 2021, el mayor índice de crecimiento desde agosto del 2007, mientras que los índices de sobrevaluación del mercado de la vivienda estadounidense están en un nivel alarmantemente alto. Y un estudio econométrico (no publicado hasta ahora) realizado por Sandhya Krishnan de la Academia Desai de Economía de Bombay no muestra relación alguna entre los precios de los bienes y los de los activos en el Reino Unido y Estados Unidos entre los años 2000 y 2016.

Así las cosas, no debería sorprender el que, en su pronóstico de febrero del 2021, el Comité de Políticas Monetarias del BOE estimara que había una probabilidad de un tercio de que la inflación británica cayera por debajo del 0% o se elevara por sobre el 4% en los próximos años. Este margen relativamente amplio refleja la incertidumbre sobre el rumbo futuro de la pandemia, y también una incertidumbre más básica sobre los efectos de la FC misma.

En la novela futurista Oryx and Crake, escrita por Margaret Atwood en 2003, HelthWyzer, un centro de desarrollo de medicamentos que fabrica píldoras vitamínicas de primera calidad inserta aleatoriamente virus en ellas, esperando beneficiarse con la venta tanto de las píldoras como del antídoto que ha desarrollado para el virus. Los mejores tipos de enfermedades “desde un punto de vista de negocios”, explica Crake, un científico loco, “serían las que causen una larga enfermedad (...) que haga que el paciente se sane o muera justo antes de haberse gastado todo su dinero. Se trata de un cálculo ajustado.”

Con la FC hemos inventado un medicamento milagroso que cura las enfermedades macroeconómicas que él mismo causa. Por eso las preguntas sobre cuándo retirarla son “cálculos tan ajustados”.

Pero al antídoto está justo frente a nuestras narices. Primero, los gobiernos deben abandonar la ficción de que los bancos centrales crean dinero independientemente de ellos. Segundo, deben gastar el dinero emitido por orden suya. Por ejemplo, los gobiernos no deberían acumular los fondos de los días de permiso sin paga que planean ir retirando a medida que se reactive la economía y, en lugar de ello, deberían utilizarlos para crear empleos públicos.

Solo así podremos alcanzar una recuperación sin crear inestabilidad financiera y salir de nuestra adicción a la FC, que lleva ya una década.

El autor

miembro de la Cámara de los Lores, es profesor emérito de economía política en la Universidad de Warwick. Autor de una biografía en tres volúmenes de John Maynard Keynes, comenzó su carrera política en el Partido Laborista, se convirtió en el portavoz del Partido Conservador para asuntos del Tesoro en la Cámara de los Lores y finalmente fue expulsado del Partido Conservador por su oposición a la intervención de la OTAN en Kosovo, en 1999.

Traducido del inglés por David Meléndez Tormen

Copyright: Project Syndicate, 2020

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