El Nobel, ¿salomónico o esquizofrénico? Fama vs Shiller

Los modelos financieros de ambos economistas son opuestos: Fama dice que los inversionistas están más optimistas en los valles y más pesimistas en las cimas.

Yo aprendí finanzas con los ojos de Fama; pero luego, con el tiempo, me puse los espejuelos de Shiller. Este año, el comité que otorga el llamado Nobel de Economía le dio el premio a los dos, junto con otro economista estadounidense, Lars Peter Hansen, por sus investigaciones separadas en el ámbito de los precios de los activos en los mercados financieros. La elección del Comité del Nobel parecería esquizofrénica, pero quizá sea salomónica.

Eugene Fama, de la Universidad de Chicago, es el proponente pionero de la llamada Hipótesis de Mercados Eficientes, la cual básicamente establece que el precio de las acciones incorpora toda la información relevante para su determinación y que no es posible establecer una estrategia que de manera permanente supere al mercado, pues los movimientos de sus precios son aleatorios.

Un corolario de lo anterior es que dado que el precio de una acción incorpora toda la información relevante, entonces no es posible determinar a las llamadas burbujas financieras . Como el precio implica ya toda la información, si un activo parece estar demasiado caro es porque tal debe ser su precio; el mercado estima que si el precio está allí es porque los inversionistas saben que tal nivel es el adecuado.

Por ejemplo, si millones de casas en Estados Unidos suben de valor de manera desenfrenada, más allá de toda lógica, y las acciones de los bancos que han financiado dichas casas suben al unísono, la Hipótesis de Mercados Eficientes de Fama dice que tal fenómeno no es una burbuja especulativa, sino que los inversionistas, una vez que determinan el riesgo que están dispuestos a aceptar, están calculando que los ingresos a ser percibidos en el futuro por dichas inversiones justifican las abultadas valuaciones.

Hasta el 2007 cuando los precios inflados de las casas en casi todo el territorio estadounidense se desplomaron de manera estrepitosa, el consenso entre los economistas -desde los analistas de Wall Street hasta el encargado de la Reserva Federal- era en favor de la hipótesis de Fama: los mercados no pueden equivocarse.

Pero un pequeño grupo de economistas -el más notable de entre ellos, Robert Shiller- sostenían algo distinto. Sin llamar a la burbuja especulativa con todas sus letras sostenían, con argumentos estadísticos contundentes, que los precios de las casas y los niveles estratosféricos de las bolsas no únicamente parecían no tener una lógica intrínseca, sino que repetían patrones similares a lo que en el pasado había acabado con cracks y desfondes bursátiles.

Los estudios cuidadosos de Shiller, las herramientas que construyó para medir los precios de casas y otros activos, y el cuidadoso detalle con el cual comparó ésta con otras fases de incremento del precio de activos, lo llevaron a desarrollar hipótesis sólidas sobre las sobrevaluaciones en el mercado hipotecario y bancario, además de emitir -en repetidas ocasiones- estudiadas advertencias de que dichos mercados no se encontraban en equilibrio y que un severo ajuste podía sobrevenir.

Como efectivamente vino

Dicho ajuste fue nada más la peor crisis del mundo desarrollado de los últimos 90 años e hizo que las hipótesis de mercados eficientes volaran por los aires al constatarse la enorme ineficiencia que los precios del mercado pueden incorporar en cualquier momento

Shiller predijo, si bien no el momento (lo cual es un punto a favor de Fama, quien dice que no es posible predecir puntualmente el devenir de los precios de los activos financieros), al menos el estatus de una burbuja especulativa y su inminente rompimiento.

Los modelos financieros de Fama y Shiller difícilmente podrían ser más opuestos: Fama dice que los inversionistas están más optimistas en los valles y más pesimistas en las cimas. El mercado debe actuar -dice Fama- pues, por ejemplo, en los valles los precios incitan a los inversionistas a comprar y en las cimas los incitan a vender, modulando el equilibrio.

Shiller dice todo lo contrario. Los inversionistas tienden a comprar cuando los precios están caros y todos compran; y venden cuando los precios están baratos y todos quieren vender, lo que en economía se conoce como comportamiento de manadas.

Los nórdicos -al reconocer los trabajos de ambos, Fama y Shiller- probablemente muestren no la ignorancia de desconocer la oposición fundamental entre ambas perspectivas sino el reconocer a los representantes de dos concepciones sobre la formación de precios de los activos financieros que resultan en dos perspectivas completamente distintas no únicamente para el análisis, sino -sobre todo- para las estrategias de inversión y de la política monetaria.

*Edgar Amador es secretario de Finanzas del GDF.