El lunes de esta semana se cumplieron exactamente cinco años desde que comenzó uno de los bull markets (mercado en racha alcista) más prolongados y cuestionados de la historia. A exactamente cinco años de haber tocado fondo, los principales índices accionarios de Estados Unidos, el S&P 500, el Dow Jones y el Nasdaq, se ubican todos en máximos históricos.

Durante este periodo, el Nasdaq ha tenido un incremento de 201%, mientras que el S&P 500 y el Dow Jones han registrado alzas de 147 y 126% respectivamente. El hecho de que este fuerte desempeño se ha dado en un contexto de crecimiento económico muy moderado y cantidades de liquidez inusitadas, ha propiciado un sinfín de cuestionamientos sobre la sustentabilidad del bull market, llevando a varios especialistas a argumentar que la ola de liquidez ha creado una burbuja.

En términos financieros, una burbuja se define como una situación en la que el precio de un activo, o clase de activos, se eleva de manera acelerada e irracional, es decir, más allá de lo que es justificable a través de los fundamentos tradicionales de oferta y demanda real.

Para los más pesimistas, hay señales claras de una burbuja entre las que destacan: I) el incremento en el número de ofertas públicas de empresas que todavía no generan utilidades (como en la época de la burbuja tecnológica del 1999-2000); II) el incremento en los múltiplos de valuación; III) la ausencia de una aceleración más contundente en las utilidades de las empresas; y IV) el fuerte incremento en la emisión de deuda apalancada que se asemeja al del 2007.

Para los pesimistas, los niveles de valuación no son compatibles con un entorno económico como el actual. Aunque los múltiplos precio/utilidad (P/U) a los que cotiza actualmente el mercado no están muy por arriba del promedio histórico, hay algunos especialistas, como Robert Schiller, que argumentan que la relación precio/utilidad ajustada conocida como el CAPE, por su sigla en inglés del S&P 500 se ubica muy por arriba de su promedio histórico (25 veces versus un promedio histórico de 16).

No obstante, los optimistas proponen que los mercados pueden seguir subiendo. Por supuesto, en este campamento argumentan que el ejercicio de Schiller está viciado, porque el promedio histórico de utilidades que Schiller usa para calcular el CAPE es inconsistente, por los cambios en las políticas contables, que ahora son mucho más estrictas.

Asimismo, apuntan que aunque los múltiplos P/U están ligeramente por arriba del promedio histórico, éstos están muy por debajo de los niveles que normalmente se observan en periodos en los que las tasas de interés son sumamente bajas.

Normalmente la razón P/U suele ser más alta cuando las tasas de interés son bajas, porque el costo de oportunidad, es decir, la recompensa que ofrece la tasa libre de riesgo es muy baja. Para los optimistas, la aceleración del Producto Interno Bruto (PIB) en EU debe traducirse en un mayor crecimiento de las utilidades de las empresas, lo cual, si se mantienen los múltiplos P/U constantes, implica un mayor nivel de soporte para los índices accionarios.

El nivel actual al que se encuentran los índices accionarios está basado en dos pilares: I) un escenario favorable de crecimiento económico en EU; y II) que la Fed mantendrá las tasas de interés en niveles históricamente bajos por un período prolongado de tiempo.

Aunque el entorno es favorable, no sería sorprendente ver otro periodo de ajuste como el observado a principios de este año ante cualquier cambio en la percepción de estos dos pilares.