La semana pasada, la calificadora Standard & Poor’s (S&P) cambió la perspectiva de su calificación de riesgo sobre la deuda de Estados Unidos de estable a negativa. Las razones detrás del cambio de perspectiva no son sorpresa para nadie: el déficit fiscal de EU ha alcanzado un nivel sin precedente de 1.5 billones de dólares, cifra superior a 11% del PIB.

Este déficit está financiado por un incremento en la deuda pública que durante los últimos tres años ha pasado de 10 a 15 billones de dólares.

El monto total de la deuda del gobierno federal se aproxima a pasos agigantados a ser equivalente a 100% del PIB, lo cual es una cifra descomunal. Para algunos expertos, esta cifra de endeudamiento está subestimada por una serie de pasivos fuera de balance que podrían llevar el monto total de la deuda a un múltiplo varias veces mayor al PIB de EU.

Sin embargo, a pesar del anuncio de S&P, que anticipa un posible downgrade en la calificación de riesgo de la deuda de EU, no hemos visto un incremento en la tasa de interés que pagan los bonos del Tesoro estadounidenses.

Normalmente, un incremento en la percepción de riesgo de un activo se refleja inmediatamente en su precio. A mayor riesgo, mayor es el rendimiento que exigen los inversionistas por tener ese activo. No obstante, la tasa de interés de los bonos del Tesoro a 10 años se mantiene en niveles cercanos a los mínimos históricos registrados en julio del 2010.

Asimismo, la tasa del bono del Tesoro de 10 años no sólo no subió como consecuencia del anuncio de S&P, sino que hemos visto un mini rally que ha llevado las tasas de largo plazo a 3.40%, su nivel más bajo en los últimos 30 días.

A pesar de las acciones de algunos grandes manejadores de fondos de inversión, como Bill Gross de Pimco, que han dejado de comprar bonos del Tesoro de largo plazo de EU por la creciente percepción de riesgo, es claro que alguien está comprando bonos del Tesoro.

Es evidente que uno de los principales compradores ha sido la Fed a través de su programa de inyecciones de liquidez al mercado, mejor conocido como QE y QE2. El programa ha consistido en la inyección de 600,000 millones de dólares a los mercados entre noviembre del 2010 y junio de este año mediante la compra de bonos del Tesoro de mediano y largo plazo.

Por un lado, hay quienes anticipan un alza importante en las tasas de interés de largo plazo ante la finalización de QE2. Por otro lado, hay quienes argumentan que los mercados ya han descontado en gran medida el retiro de las inyecciones de liquidez.

Hasta ahora, el mundo inversionista le ha dado el beneficio de la duda al gobierno de EU. Sin embargo, cada día son más las voces que cuestionan si el incremento en el déficit es en realidad una situación coyuntural o un problema estructural. Los que apuntan a una situación coyuntural argumentan que una aceleración en el crecimiento económico generará un aumento en los ingresos por recaudación de impuestos y, por lo tanto, una reducción en el déficit como porcentaje del PIB.

Sin embargo, es claro que la reducción del déficit requerirá de ajustes significativos y dolorosos. La discusión fiscal actual se ha centrado en la extensión o no extensión de ciertos privilegios fiscales, implementados en la era Bush, para las familias que ganan más de 250,000 dólares al año.

Sin embargo, la eliminación de dichos beneficios fiscales sólo ayudaría a cerrar la brecha del déficit en 5 o 10% durante los próximos 10 años. Los cambios de mayor impacto podrían venir por el lado del gasto. La parte más obvia es la creciente carga de la seguridad social y seguros médicos, pero las opciones son limitadas.

Más allá de elevar la edad de retiro y privatizar algunos segmentos de la seguridad médica, no hay otros ajustes políticamente viables. Sin embargo, existe otra ruta que podría ser menos dolorosa. De acuerdo con Michael Cembalest de JP Morgan, una reducción de 20% en el gasto de defensa podría darle suficiente espacio al gobierno de EU para reducir de manera significativa el déficit y al mismo tiempo mantener algunos de los incentivos impositivos a las familias.

La disyuntiva no es fácil. La dinámica fiscal debe contribuir a una mayor debilidad del dólar y mayores tasas de interés de mediano y largo plazo en EU.