Si bien la economía chilena muestra un desempeño sobresaliente, particularmente la demanda interna, en medio de un mundo que se desacelera, el IPSA se ha desacoplado del rally que registran los mercados globales desde fines de junio. Este desacople responde a la decepcionante temporada de reportes corporativos del 2T12 y, principalmente a presiones de oferta, que van más allá del ruido de Enersis.

Ello ya estaría incorporado en gran parte en las valorizaciones y en las expectativas. Las acciones chilenas transan con un premio respecto de sus pares emergentes, lo que es "normal"; sin embargo, hay que evaluar cómo el mercado es capaz de absorber el exceso de oferta (Enersis, Sonda, etc.).

Aunque las recomendaciones bottom up del sell side se inclinan hacia un comprar/mantener y en el mediano/largo plazo se ven alentadoras perspectivas, mantenemos una posición neutral en acciones chilenas.

Otro factor que justifica nuestra postura "wait and see" es el "aterrizaje suave" de China. Si bien el cobre no está representado en el IPSA, históricamente se observa una alta correlación del precio del cobre con el mercado local. Mientras China no dé señales claras de re-aceleración, dado su impacto en los precios de los commodities, el upside de Chile es limitado. Este punto también aplica para el mercado brasilero y peruano, dada su alta exposición a metales y a su vez explica por qué el mercado colombiano y mexicano presentan un mayor desempeño, debido a que éstos están más vinculados al precio del petróleo.

LA FUERZA DE LA DEMANDA INTERNA

A diferencia del escenario externo, incluyendo economías emergentes, Chile mantiene momentum económico. Consistentemente, los datos de actividad y empleo han estado superando las expectativas.

El Índice Mensual de Actividad Económica (IMACEC) - proxy del PIB - registró en junio un crecimiento de 6.2% con respecto a igual mes del 2011, lo que se explica principalmente por el dinamismo de la demanda interna, reflejado en el crecimiento de 8.9% que presentan las ventas minoristas.

Lo anterior ha quedado refrendado en las cifras del PIB al 2T12, con un crecimiento de 5.5%, liderado por consumo privado e inversión. De esta forma, los analistas han estado corrigiendo al alza sus estimaciones de crecimiento para este año, el que se ubicaría en torno a 5%.

Uno de los sectores que presenta mayor dinamismo es el inmobiliario, donde el IMACON (Índice Mensual de Actividad de la Construcción) exhibe una expansión de 11% en los últimos 12 meses. Este sector, intensivo en empleo, ha contribuido a que la tasa de desempleo se ubique en el nivel más bajo desde el cambio metodológico introducido a comienzos de 2008.

EXPECTATIVAS DE INFLACIÓN, TASAS DE INTERÉS Y TIPO DE CAMBIO

La renta fija local ha registrado una alta volatilidad, que responde a cambios en expectativas de inflación. Producto del complejo escenario internacional, la compensación inflacionaria implícita en bonos de gobierno, se ubicó por debajo del rango meta del Banco Central (3%; +/- 1) en su horizonte de inversión (2 años). No obstante, la sequía en Estados Unidos ha llevado a los precios del maíz y la soya a niveles record, arrastrando al precio del trigo, que en el caso de la canasta del IPC chileno es una variable relevante (pan).

De esta forma, los riesgos se han balanceado, las expectativas de inflación se encuentran dentro del rango meta, por lo que el Banco Central ha mantenido la TPM en 5%, con un sesgo neutral. Aún así, el consenso de mercado prevé un recorte de 25pbs hacia fin de año...aunque hace un mes se estimaban dos recortes de 25pbs. Este cambio en expectativas explica, en parte, la apreciación del peso chileno durante julio.

Hasta el momento ha reportado casi un 50% de las compañías del mercado local, las que muestran una caída cercana a 6% en Ebitda y sobre 30% en utilidad neta, decepcionando a los analistas. Aunque aún debe reportar un número significativo de compañías, la tendencia parece inequívoca.

PRESIONES DE OFERTA

En lo que va corrido del año, entre IPO´s y aumentos de capital, la oferta accionaria ha aumentado en 4,000 millones de dólares. De aquí a fin de año están programados los aumentos de capital de Sonda (300 millones de dólares), La Polar (250 millones), Masisa (100 millones) y Lan (173 millones), a lo que se debe sumar Enersis, que en principio serían 3,200 millones de dólares. Este no es un fenómeno nuevo en el mercado local, el 2011 la oferta aumentó en más de 5,000 millones de dólares, incluyendo el paquete que puso a la venta Santander España por casi 1,000 millones de dólares.

VALORIZACIONES

El IPSA transa a 16x P/U y 2x PBV, sobre el promedio de Latinoamérica y Mercados Emergentes. No obstante, en términos de P/U, transa levemente por debajo de su promedio histórico.

LIQUIDEZ / FLUJOS

A nivel global, la liquidez es abundante. Los principales bancos centrales del mundo mantienen políticas ultra-expansivas, condiciones que se mantendrían por un tiempo prolongando. A nivel local, el Banco Central podría bajar la TPM hacia fines de año.

En lo que va corrido del año, en términos de flujos hacia acciones, como % de su AUM, Chile junto con Colombia han sido los mercados más favorecidos en Latinoamérica.

A nivel local, si bien las AFP han sido compradoras netas de acciones chilenas los últimos 3 meses, éstas han bajado su exposición al mercado local (como % del total de activos bajo administración), producto de la marcada tendencia de flujos y rebalanceos hacia fondos menos "riesgosos".

* Canción del grupo chileno Los Bunkers, publicada en su álbum La Culpa (2003).

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